Carta 09/2017


VOLATILIDADE NO MUNDO


Na nossa última carta abordamos bastante a importância da volatilidade realizada dos ativos para os resultados de uma estratégia de trend-following. Além disso, mencionamos como o mundo vem passando por um período de volatilidade extremamente baixa.

Naquela oportunidade, mostramos inclusive um gráfico do nível (em termos de percentis) do VIX na última década. Desde Julho de 2016, conforme mostramos, tem estado quase que constantemente no seu decil mais baixo dos últimos 10 anos. Rama Cont1 observou que a volatilidade dos ativos tende a apresentar-se em “clusters”, o que explicaria esse período prolongado que estamos passando sem grandes oscilações dos ativos.

Note ainda, que, apesar do VIX ser uma proxy para a volatilidade, na realidade ele é uma medida de volatilidade implícita e não de volatilidade realizada2. Por fim, o VIX é uma medida de volatilidade do S&P500, o que pode não ser representativo para outras classes de ativos.

Dadas essas observações algumas dúvidas podem surgir, dentre elas:

1. A volatilidade realizada do S&P500 também apresentou esse mesmo comportamento que a volatilidade implícita, permanecendo esse tempo em níveis baixos?

2. Em ativos que já tenham passado por situações similares, o que aconteceu depois?

3. Como os demais ativos se comportaram no passado recente?

A Figura 1 mostra o histórico da volatilidade realizada do futuro S&P500-mini, negociado na CME, nos últimos 20 anos. Conforme destacado (pelas áreas em cinza na figura), o passado recente foi marcado por uma volatilidade extremamente baixa (menor que 8%), durante uma sequência de meses, nunca vista antes neste histórico.

Essa mesma situação de baixa volatilidade se repete para os diversos futuros de índices de ações negociados nos EUA. Além disso, outros países também apresentam este fenômeno nos seus mercados acionários. Olhando a Figura 2, por exemplo, percebe-se algo similar no Futuro de índice da Bolsa do México.

Alguns países passaram por um período de baixíssima volatilidade nos seus mercados de ações por volta dos anos de 2004/2005. A Figura 3, por exemplo, mostra o comportamento da volatilidade realizada do futuro do principal índice de ações da Inglaterra. Nota-se claramente que, após o período de volatilidade abaixo de 8% em 2005, nos anos seguintes a volatilidade retornou a patamares mais próximos de sua média histórica em 2006 e 2007. Ainda mais marcante foi a situação na Austrália, entre 2004 e 2005. Logo após esse período, sua volatilidade retornou para patamares significativamente mais altos, conforme ilustrado pela Figura 4.

Em outras palavras: o que a história nos mostra é que períodos de baixa oscilação não são permanentes. Isso nos leva a crer que a atual situação observada nos índices de ações globais pode ser revertida a qualquer momento. Apesar de não sabermos precisar quando isso ocorrerá, acreditamos que esse movimento acontecerá.

Olhando para outras classes de ativos, vemos que essa situação de baixa volatilidade parece ser generalizada no mundo. Monitorando uma lista de 135 futuros3 de diversas classes, verificamos que grande parte deles tem apresentado esse comportamento de volatilidade próxima das suas mínimas históricas. A Figura 5 mostra o percentil médio de volatilidade que cada uma dessas classes de ativos encontra-se, considerando o histórico dos últimos 20 anos (ou menos no caso dos ativos mais novos).

Apesar dessa situação atual, onde os ativos quase não oscilam seus preços, ser desfavorável à nossa abordagem (em específico à estratégia de trend-following), a conclusão à qual chegamos nos deixa bastante otimistas em relação às perspectivas para nossos fundos no longo prazo. Conforme já deixamos claro, tudo nos leva a crer que a atual situação não é sustentável e, em algum momento, os ativos irão voltar a ter seus preços oscilando como antes.

Enxergamos então dois upsides por conta disso: primeiramente, uma vez que a volatilidade internacional suba para níveis mais próximos de suas médias, podemos aumentar a alocação do nosso modelo de trend following nos mercados internacionais. Segundo, que a volatilidade internacional tende a ser um importante driver para a volatilidade dos ativos brasileiros e, dessa forma, há um potencial da performance desta estratégia no Brasil melhorar ainda mais.


KADIMA EQUITIES, BETA E ALFA


Conforme anunciado anteriormente, em setembro de 2016 retiramos do regulamento do nosso fundo de ações (Kadima Equities FIC FIA4) certas restrições que impediam o fundo de realizar determinadas operações, como “day-trades”, utilização de derivativos para alavancagem e também eventuais posições “short”. Após algumas conversas internas, chegamos à conclusão de que desta forma poderíamos ter um produto muito mais competitivo. Implementamos as mudanças na metodologia de gestão deste fundo em fins de 2016.

Atualmente, além da carteira de ações, que é montada através do nosso modelo de fatores, o fundo conta com uma estratégia de Trend-Following aplicada no futuro de Índice Bovespa. Esse modelo seguidor de tendência na prática acaba funcionando como um elemento de “Market-Timing”, pois tenderá a aumentar a exposição líquida em bolsa nos momentos em que o sistema identificar uma tendência de alta (segundo seu horizonte de investimento) enquanto, na situação inversa, o sistema inicia uma posição vendida em índice Bovespa, o que acaba por reduzir a exposição líquida do fundo em bolsa neste caso.

Lembramos ainda que, como o benchmark desse fundo é o Ibovespa, essas oscilações de posições precisam ser limitadas. Atualmente calibramos o modelo para a posição no Índice Futuro oscilar até um limite de 30% para ambos os lados.

Sabemos que é um período ainda curto para afirmar com convicção se essa decisão foi acertada ou não. Entretanto, até o presente momento, parece-nos que foi. Neste ano, até 29 de setembro, o Kadima Equities FIC FIA já está com um retorno de +29.18%, enquanto o Ibovespa apresenta um retorno de +23.36%. Nos parágrafos seguintes iremos destrinchar um pouco desse resultado e apresentar alguns diferenciais dessa nova face do fundo em relação aos demais FIAs do mercado.

Para estudar a performance do fundo, primeiramente estimamos o β do fundo, de acordo com a equação (1). Note que 𝑟𝑡 é o log-retorno diário do fundo no tempo t, 𝑖𝑏𝑜𝑣𝑡 é o log-retorno diário do Índice Bovespa no tempo t e, 𝜀𝑡 é o erro da regressão no tempo t.

Nesse estudo, iremos dividir os dados do Kadima Equities FIC FIA anteriores a dezembro de 2016 dos dados posteriores a 2016. Além disso, estimamos também em cada uma dessas janelas nos restringindo aos dias de alta e aos dias de baixa. Essas últimas estatísticas chamaremos de 𝛽𝑏𝑢𝑙𝑙,𝛽𝑏𝑒𝑎𝑟, numa referência às expressões “Bull-Market”5 e “Bear-Market”6. Os resultados estão sumarizados na Tabela 1.

Perceba que a Tabela 1 ainda mostra uma coluna denominada “Média dos Peers”. Os peers considerados para esse estudo foram os fundos que obedeciam aos seguintes critérios:

  • Classificação Anbima Ações Livre
  • Não é fundo exclusivo
  • O Patrimônio em 29/09/2017 é maior que zero
  •  Não é fundo Master
  • Não é Fund of Funds
  • Tem como benchmark o Ibovespa
  • No caso de vários feeders do mesmo master, consideramos apenas aquele com maior patrimônio
  • Possui taxa de administração máxima maior que 0.3%

Esses filtros quando aplicados nos retornaram 77 fundos, sendo 1 deles o Kadima Equities FIC FIA. Então temos um total de 77 peers. Para cada um deles, estimamos os betas no período de 17/12/2010 a 29/09/2017 (período de existência do Kadima Equities FIC FIA) e, na última coluna da Tabela 1, temos as médias desses betas.

Uma primeira informação que fica evidente ao analisarmos os dados da Tabela 1 é que antes da mudança, 𝛽𝑏𝑢𝑙𝑙 < 𝛽𝑏𝑒𝑎𝑟, no fundo da Kadima. Esse comportamento não parecia ser algo muito desejado. O investidor, ao escolher ter uma alocação em um fundo cujo benchmark é Ibovespa, o faz pois acredita que a bolsa irá subir em algum horizonte (seja longo prazo ou curto prazo). Assim, ele espera que, quando o Ibovespa subir, o fundo capture esta alta (além de gerar algum ganho extra, a fim de justificar as taxas cobradas pelo fundo). Assim, julgamos que essa mudança de comportamento do fundo faz bastante sentido: a partir de dezembro de 2016, do ponto de vista estatístico passamos a ter 𝛽𝑏𝑢𝑙𝑙 = 𝛽𝑏𝑒𝑎𝑟.

Os peers observados não possuem esta mesma característica (a média pode ser vista na Tabela 1). De fato, como podemos observar na Figura 6, 87% dos fundos de ações observados têm 𝛽𝑏𝑢𝑙𝑙 < 𝛽𝑏𝑒𝑎𝑟. Para eliminar quaisquer dúvidas em relação à essa característica, refizemos esse mesmo exercício dos Peers, considerando o período à partir de 01/12/2016 (ilustrado na Figura 7). O resultado foi ainda mais impressionante: 95% dos mesmos tiveram 𝛽𝑏𝑢𝑙𝑙 < 𝛽𝑏𝑒𝑎𝑟.

Seguindo o estudo, se considerarmos que o Kadima Equities FIC FIA possui 𝛽 = 0.85, é possível verificar que o resultado desse ano que poderia ser atribuído7 simplesmente à exposição ao benchmark é de 19.53%, o resultado atribuído ao alfa é de 9.16% e os custos de taxa de administração no período são equivalentes a 0.995%. Deste alfa, aproximadamente 2.47% foram gerados pelo Trend-Following e, os 6.53% restantes8 foram fruto da habilidade do nosso modelo de fatores em selecionar boas ações.

Julgamos que o alfa devido ao trend-following, por não depender da direção dos movimentos do Ibovespa (mas sim geralmente do nível de volatilidade, conforme já explicamos em outras ocasiões), tende a ajudá-lo em períodos ruins para a bolsa. Adicionalmente, com um beta mais “equilibrado”, vemos que nosso fundo terá muito mais chances de se destacar no seu universo de peers, inclusive nos momentos de alta da bolsa, que parece ser o caso deste ano.


MULTIMERCADO

Kadima FIC FIM é um fundo multimercado multiestratégia, sendo o mais antigo gerido pela Kadima. Seu fundo Master tem como característica predominante possuir um portfólio diversificado de modelos matemáticos operando em um variado universo de ativos financeiros. No ano de 2017, o Kadima FIC FIM apresenta até o momento retorno de +14.32%, equivalente a 178% do CDIDesde o início (11/05/2007), o Kadima FIC FIM acumula resultado de +263.84%, equivalente a 136% do CDI deste período.

Os modelos que mais contribuíram para os resultados do ano até o momento foram os algoritmos seguidores de tendência de curto prazo aplicados no dólar e no índice futuro, juntamente com o modelo de arbitragem estatística e os modelos baseados em eventos, aplicados no mercado de ações norte-americano. O maior detrator de performance no ano foi o modelo seguidor de tendências de longo prazo, aplicado no dólar futuro.

Essa aparente incoerência, de modelos de trend following aplicados no mesmo mercado terem tido resultados opostos, reforça nosso ponto de que só faz sentido falar de tendência ao especificarmos o horizonte do investimento. Horizontes diferentes possuem tendências independentes entre si. Nosso fundo desde o seu início sempre possuiu atribuições de risco significativamente maiores para modelos seguidores de tendência de curto prazo. E inclusive, este é o motivo do nosso fundo historicamente possuir retornos correlacionados com a volatilidade9.

Estamos otimistas com as perspectivas para nossos fundos. No curto prazo, teremos em 2018 as eleições presidenciais, evento este que costuma trazer volatilidade para os mercados. Além disso, conforme já dissemos, enxergamos um significativo potencial de aumento da volatilidade dos mercados internacionais, fato que tende a nos beneficiar por 2 canais: através de operações nesses próprios mercados e, o impacto desse aumento das oscilações nos ativos brasileiros.


Kadima High Vol FIM é um fundo de gestão predominantemente sistemática, podendo também se valer de operações discricionárias, quando pertinente. Seu portfólio é composto majoritariamente por parte de modelos também presentes no fundo Kadima Master FIM, porém com uma maior alavancagem. No ano de 2017, o Kadima High Vol FIM apresenta até o momento retorno de +21.69%, equivalente a 269% do CDIDesde o início (23/03/2012), o Kadima High Vol FIM acumula resultado de +173.61%, equivalente a 225% do CDI deste período.

Os comentários referentes a este fundo são análogos (na proporção de sua alocação de risco) aos do Kadima FIC FIM, descritos acima.


PREVIDÊNCIA

Icatu SEG Kadima CP FIM Previdência é um fundo de previdência multimercado que se destina a acolher recursos referentes aos planos PGBL e VGBL oriundos da Icatu Seguros, tendo como objetivo superar o CDI no longo prazo. Para tal, vale-se de uma gestão ativa quantitativa, com um portfólio diversificado de modelos matemático-estatísticos semelhante ao do Kadima Master FIM, porém, com algumas restrições e adaptações a fim de se respeitar o enquadramento exigido pela legislação vigente. Este fundo também pode realizar, de maneira oportunista, alocações e operações discricionárias em adição à gestão sistemática.

No ano de 2017, o Icatu SEG Kadima CP FIM Previdência apresentou até o momento retorno de +13.05%, equivalente a 162% do CDIDesde o início (24/07/2013), o Icatu SEG Kadima CP FIM Previdência acumula resultado de +74.28%, equivalente a 123% do CDI deste período.


AÇÕES

Kadima Equities FIC FIA é um fundo de ações cujo fundo Master tem como característica principal ser um conjunto de estratégias quantitativas que atuam precipuamente no mercado de ações, levando-se em consideração o objetivo de gerar uma exposição comprada. No ano de 2017, o Kadima Equities FIC FIA apresentou até o momento retorno de 29.18%, enquanto o Ibovespa rendeu 23.36%Desde o início (17/12/2010), o Kadima Equities FIC FIA apresentou retorno acumulado de 22.01%, frente a 9.29% do Ibovespa para o mesmo período.

No texto apresentado ao longo desta carta detalhamos um pouco algumas características desse fundo, além de termos detalhado um pouco a atribuição dos resultados. Estamos confiantes nas perspectivas para este fundo.


Nova York é o principal centro financeiro do mundo. Na parte de finanças quantitativas não é diferente: a maior parte das pesquisas quantitativas desenvolvidas tanto na academia como na indústria é feita lá. Na indústria, não somente os maiores fundos quantitativos do mundo possuem escritórios em Nova York, onde desenvolvem grande parte dos seus trabalhos, como também a maior parte dos grandes bancos possuem equipes de research quant de “sell-side” nesta cidade. Além disso, no mundo acadêmico, muitas universidades da área são conhecidas por terem programas avançados de matemática aplicada a finanças.

A proximidade com a vanguarda acadêmica e com outras gestoras quantitativas, bem como a quantidade de eventos, congressos e seminários relacionados à pesquisa quantitativa levaram a Kadima a sempre ter desejado estar de alguma forma presente em Nova York. Entendemos que estes fatores podem gerar bons frutos para a gestão dos nossos fundos. Ademais, por ser o maior centro financeiro mundial, a cidade também pode se tornar fonte importante de captação de longo prazo para a Kadima. Neste sentido, cabe notar aqui que nossos produtos, por terem abrangência geográfica considerável no Brasil, bem como se utilizarem de uma abordagem quantitativa com mais de 10 anos de histórico comprovado, podem atrair investidores que se interessem em ter alguma exposição a uma estratégia que tenha estas características.

Neste sentido, aproveitamos esta carta para informar que o sócio Sérgio Blank deverá se mudar em 2018 para Nova York e lá montar um escritório da Kadima. Atualmente grande parte das atividades desempenhadas por Sérgio, principalmente na parte de pesquisa quantitativa, são feitas com o uso intensivo de dados e sistemas armazenados na nuvem. Dessa forma sua presença física não é necessária para o bom desempenho dessas atividades. Nossa idéia é que Sérgio não somente continuará desempenhando todas as tarefas que já faz atualmente, sem prejuízo algum, como também contribua ainda mais para o desenvolvimento das nossas pesquisas. Essa mudança é algo que foi bastante ponderado e que julgamos como extremamente favorável para a gestão dos nossos fundos no longo prazo.

O sócio Rodrigo Maranhão, que atualmente coordena a área de pesquisa juntamente a Sérgio Blank, passará a responder pela gestão dos fundos perante a CVM. Rodrigo já é sócio da Kadima desde 2013, é formado em Engenharia Mecânica e de Armamentos pelo IME e possui mestrado em Métodos Matemáticos Aplicados às Finanças pelo IMPA. Possui ainda 10 anos de experiência no Mercado Financeiro na parte de gestão de fundos e trading.

Ressaltamos ainda que o outro sócio-fundador da Kadima, Rafael Lima, também permanecerá no nosso escritório no Rio de Janeiro, assim como todo os demais membros da equipe atual.
Diferentemente de fundos tradicionais, onde a gestão é feita por traders que precisam estar fisicamente nos locais para ter um maior aproveitamento das informações, a gestão quantitativa baseia-se principalmente em pesquisas de modelos matemáticos e estatísticos. A Kadima possui uma equipe com um forte background acadêmico em áreas complementares. A presença física do gestor nesse caso é algo que não faz muita diferença pois, sua contribuição dá-se principalmente no desenvolvimento desses modelos, os quais determinarão os resultados no longo prazo. Nesse sentido, queremos deixar claro mais uma vez que mesmo à distância o Sérgio continuará contribuindo da mesma forma que vem fazendo nos dias de hoje para as pesquisas da Kadima e, provavelmente, conseguirá ainda trazer várias novas idéias.

Estamos à disposição para esclarecer quaisquer eventuais dúvidas.

* O histórico completo de rentabilidades mensais de todos os fundos geridos pela Kadima podem ser consultados em nosso site.

Kadima FIC FIM: Início do Fundo: 11/ 05/ 2007. PL Médio em 12 meses: R$ 11,820,459. Taxa de administração: 2%a.a. (máx. de 2.5%a.a.). Taxa de Performance: 20% do que exceder o CDI. Público Alvo: Investidor em Geral. Cota de Aplicação: D+0. Cota de Resgate: D+0. Liquidação de Resgates: D+1.
Até o dia 6-dez-2013 a taxa de performance era de 25%.

Kadima II FIC FIM: Início do Fundo: 30/ 04/ 2008. PL Médio em 12 meses: R$ 92,827,562. Taxa de administração: 2%a.a. (máx. de 2.5%a.a.). Taxa de Performance: 20% do que exceder o CDI. Público Alvo: Investidor em Geral. Cota de Aplicação: D+0. Cota de Resgate sem Taxa de Saída: D+10. Cota de Resgate com Taxa de Saída: D+3. Liquidação de Resgates: D+1 da Cotização.
Até o dia 6-dez-2013 a taxa de performance era de 25%.

Kadima High Vol FIC FIM: Início do Fundo: 23/ 03/ 2012. PL Médio desde o início: R$ 55,794,220. Taxa de administração: 2%a.a. (máx. de 2.5%a.a.). Taxa de Performance: 20% do que exceder o CDI. Público Alvo: Investidores qualificados. Cota de Aplicação: D+0. Cota de Resgate sem Taxa de Saída: D+10. Cota de Resgate com Taxa de Saída: D+3. Liquidação de Resgates: D+1 da Cotização.
Até o dia 26-mar-2013 a taxa de adm. era de 0.75% e não havia taxa de performance.

Icatu SEG Kadima FIM CP Previdência: Início do Fundo: 24/ 07/ 2013. PL Médio desde o início: R$ 15,341,003. Taxa de administração: 2%a.a. (máx. de 2.5%a.a.). Público Alvo: Aplicações de recursos através de Planos PGBL e VGBL instituídos pela ICATU SEGUROS S/ A.

Kadima Equities FIC FIA: Início do Fundo: 17/ 12/ 2010. PL Médio em 12 meses: R$ 9,207,084. Taxa de administração: 1.35%a.a. (máx. de 1.85%a.a.). Taxa de Performance: 20% do que exceder o IBOVESPA. Público Alvo: Investidor em Geral. Cota de Aplicação: D+0. Cota de Resgate: D+1. Liquidação de Resgates: D+3 da cotização.


NOTAS


1 – Cont, Rama. Empirical properties of asset returns: stylized facts and statistical issues. QUANTITATIVE FINANCE 1 (2001): 223-236.

2 – Hull, John C. Options, futures, and other derivatives. Third Edition. Prentice Hall, 1997: Chapter 11.

3 – Os futuros considerados neste estudo foram: Amsterdam – EOE, ASX SPI 200 – SFE, AUDxUSD – CME, Australian Gov 10Y – SFE, Australian Gov 20Y – SFE, Australian Gov 3Y – SFE, Bobl – EUX, BORSA ISTANBUL 30 – IST, BRLxUSD – BMF, BTP – EUX, BTP – EUX, Bund – EUX, CAC 40 10 EUR – EOP, CADxUSD – CME, Canadian Gov 10Y – MSE, Canola – WCE, CBOE VIX – CBF, Cheese – CME, CHFxUSD – CME, China Gov 10Y – CFF, China Gov 5Y – CFF, Cocoa – ICE, Cocoa London – ICE, Coffe Robusta – ICE, Coffee – ICE, Coffee Arabica – BMF, Copper – CMX, Corn – CME, Cotton – ICE, Crude Oil Brent – ICE, Crude Oil Brent – NFE, Crude Oil Brent – NYM, Crude Oil WTI – ICE, Crude Oil WTI – NYM, CSI 300 – CFF, DAX – EUX, DJ Industrial Average Mini – CBT, EURxUSD – CME, Euro Buxl – EUX, Euro Stoxx 50 – EUX, Euro Stoxx 50 DVD – EUX, Feeder Cattle – CME, Ferrosilicon – ZCE, FTSE 100 – ICF, FTSE KLCI – MDE, FTSE MIB – MIL, FTSE Athens 25 – ADE, FTSE JSE Top 40 – SAF, Gasoline – ICE, Gasoline – NCP, Gasoline – NYM, GBPxUSD – CME, Glass – ZCE, Gold 100 oz – CMX, Hang Seng – HKG, Heating Oil – ICE, Heating Oil – NYM, Hot-Rolled Coil – SHF, IBEX 35 – MFM, Ibovespa – BMF, Iron Ore – DCE, Japan Gov 10Y – OSE, Japan Gov 10Y Mini – SGX, JPYxUSD – CME, Kansas Wheat – CBT, Korea Gov 10Y – KFE, Korea Gov 3Y – KFE, KOSPI200 – KFE, Lean Hogs – CME, Live Cattle – BMF, Live Cattle – CME, Long Gilt – ICF, Low Sulphur Gasoil – ICE, Lumber – CME, Merval Index – RFX, Methanol – ZCE, MEX Bolsa – MDX, Mexican DC24 – MDX, Minneapolis Wheat – MGE, MSCI Emerging Markets – NYF, MXNxUSD – CME, NASDAQ 100 Mini – CME, Natural Gas – EDX, Natural Gas – ICE, Natural Gas – NCP, Natural Gas – NYM, Nikkei 225 – OSE, NSE Nifty 50 – NSE, NZDxUSD – CME, OAT – EUX, Oats – CBT, OMXS30 – SSE, Orange Juice – ICE, Palladium – NYM, Platinum – NYM, Polyethylene – DCE, Polypropylene Future – DCE, Polyvinyl Chloride – DCE, Rapeseed Paris – EOP, Rice Rough – CBT, RUBxUSD – CME, Rubber – SHF, Russell 2000 Mini – NYF, SP 500 Mini – CME, SP TSX 60 – MSE, Schatz – EUX, SET50 – TEF, Silicon Manganese – ZCE, Silver – CMX, Soybean – CBT, Soybean Meal – CBT, Soybean Oil – CBT, Steel Rebar – SHF, Sugar – ICE, Sugar 11 – ICE, Swiss Market – EUX, TAIEX – FTX, Terephthalic Acid – ZCE, TRYxUSD – IST, US Gov 10Y – CBT, US Gov 2Y – CBT, US Gov 5Y – CBT, US T-Bond – CBT, US Ultra – CBT, US Ultra 10Y – CBT, USD Index – FNX, USDxCNH – HKG, USDxHUF – BSE, USDxINR – NSE, USDxPLN – WSE, VSTOXX Future – EUX, Wheat – CBT, Wheat Milling – EOP, WIG20 – WSE, ZARxUSD – YLX

4 – Anteriormente esse fundo era chamado de Kadima Long Only FIC FIA.

5 – Expressão utilizada para quando o ativo está em alta.FIA.

6 – Expressão utilizada para quando o ativo está em queda.

7 – Lembramos que essa atribuição é feita considerando-se os retornos compostos e, por essa razão, a soma dessas atribuições não é exatamente igual ao resultado do fundo. Nesse caso a conta correta a ser feita é (1.1953*1.0916*0.99005-1)

8 – Novamente a questão dos retornos compostos fazem diferença na conta.

9 – Medida pelo desvio padrão dos retornos diários.


Esta carta é uma publicação cujo propósito é divulgar informações e dar transparência à gestão executada pela Kadima Asset Management. As informações contidas neste material são de caráter exclusivamente informativo, não devem ser consideradas uma oferta para aquisição de cotas de fundos de investimento e não constitui prospecto previsto na instrução CVM 555 ou no Código de Auto-Regulação da ANBIMA. Este Material Técnico contém resultados baseados em simulações históricas e os resultados reais poderiam ser significativamente diferentes. Fundos de Investimento não contam com garantia do Administrador, do Gestor, de qualquer mecanismo de seguro ou Fundo Garantidor de Crédito – FGC. Rentabilidade passada não representa garantia de rentabilidade futura. A rentabilidade divulgada não é líquida de impostos e de eventual taxa de saída. Para avaliação de um fundo de investimento, é recomendável a análise de, no mínimo, 12 (doze) meses. Leia o prospecto e o regulamento antes de investir. Os termos “Master” e “Feeder” são comumente utilizados no meio financeiro para designar veículos de investimento que fazem parte de uma estrutura na qual vários fundos de cotas possam compartilhar de uma mesma estratégia. Os fundos de cotas são chamados “Feeders”, pois aplicam recursos financeiros no fundo receptor, este chamado fundo “Master”, no qual a estratégia é implementada. Administrador/ Distribuidor: BNY Mellon Serviços Financeiros DTVM S.A., CNPJ: 02.201.501/0001-61, situada à Av. Presidente Wilson, 231, 11o andar, Rio de Janeiro, RJ, CEP 20030-905. Telefone: (21) 3219-2998 Fax (21) 3974-4501 www.bnymellon.com.br/sf – SAC: sac@bnymellon.com.br ou (21) 3974-4600, (11) 3050- 8010, 0800 725 3219 – Ouvidoria: ouvidoria@bnymellon.com.br ou 0800 7253219.