Carta 12/2019


RETROSPECTIVA 2019


Uma gestora mais completa

Ao longo dos mais de 12 anos de existência, desenvolvemos internamente na Kadima uma extensa biblioteca de modelos matemáticos/estatísticos. Ela nos permite formar diversos produtos/fundos a partir de diferentes subconjuntos de modelos. Assim, conseguimos atender demandas específicas sem necessidade de aumento de equipe ou contratação de especialistas em outros mercados.

Devido a esta característica da nossa gestão, lançamos ao longo de 2019 três novos fundos, todos baseados em estratégias que já são utilizadas no Kadima II FIC FIM e no Kadima High Vol FIM, porém com diferentes alocações de risco. São eles:

Kadima LT FIM: trata-se de mais um fundo para nossa família de multimercados. É bastante descorrelacionado dos seus irmãos. Inspirado nos CTA’s internacionais, pode ser adequado a investidores que desejam um investimento que capture tendências de longo prazo no mercado, sem os vieses comportamentais humanos e com todas as vantagens da gestão quantitativa/sistemática.

Kadima XP Seguros Prev FIE FIC FIM CP: adição à nossa família de fundos de previdência, este fundo é idêntico ao Icatu Kadima FIE Previdência FIC FIM CP, porém com a seguradora XP Seguros.

Kadima Long Bias FIM: este fundo é uma adição à nossa família de renda variável. Os modelos que compõem a ponta long são os mesmos presentes no Kadima Equities FIC FIA, porém sua exposição líquida comprada pode oscilar entre 50% e 90%. Adicionalmente, estão presentes também neste fundo os modelos de tendência de longo prazo que fazem parte do Kadima LT FIM. Importante destacar que este fundo possui classificação tributária de fundo de ação.

Entendemos que estes produtos são complementares entre si e entre os fundos previamente existentes na gestora, oferecendo aos nossos cotistas uma possibilidade ainda maior de diversificação da sua carteira. Nossa atual grade de fundos abertos para aplicações, agrupados por suas respectivas famílias, é a seguinte:

O bom momento da bolsa de valores nacional

Um dos principais destaques de 2019 foi o desempenho da bolsa de valores nacional, cujo principal índice de referência, o Ibovespa, encerrou o ano com uma valorização de 31.58%. Este bom momento das ações brasileiras foi muito bem capturado pelo nosso Modelo de Fatores, estratégia predominante em nossa família de fundos de renda variável. Apenas como referência, o fundo Kadima Equities FIC FIA, versão long-only deste modelo, acumulou uma rentabilidade de 52.84% no mesmo período. Conforme detalharemos na segunda parte desta carta, esta estratégia conseguiu gerar bons retornos, com exposições bastante pulverizadas.

Mercados com baixa voltatilidade

Conforme já explicamos em cartas passadas, um driver muito importante para os retornos dos nossos fundos (principalmente os multimercados) é a volatilidade dos mercados. De maneira geral, quanto maior a volatilidade, melhor, na média, é o desempenho dos nossos fundos. Ao longo de 2019, entretanto, observamos que alguns mercados, especialmente câmbio e bolsa, apresentaram uma volatilidade muito abaixo de sua média histórica.

Com o objetivo de ilustrar esta afirmação com alguns dados, verificamos que, desde 2007, o ano de 2019 foi aquele no qual o Ibovespa apresentou a menor volatilidade. No dólar, também desde 2007, o ano de 2019 foi o segundo menos volátil (perdendo apenas para 2012, época das intervenções diárias do BACEN com intuito de reduzir volatilidade). Já nos juros (considerando o DI de 2 anos), a situação foi o diferente: 2019 foi o 5˚ (de 13) ano de volatilidade mais alta no período. Este comportamento dos mercados se refletiu nos resultados dos nossos modelos seguidores de tendências de curto prazo: os modelos aplicados nos juros contribuíram positivamente em 2019, enquanto os mesmos modelos, aplicados nos mercados de câmbio e bolsa, geraram perdas.

Trazemos então este cenário como pano de fundo para entender os resultados dos fundos da Kadima em 2019.

Aqueles fundos nos quais a alocação de risco no modelo seguidor de tendência de curto prazo no dólar é alta (Kadima FIC FIM, Kadima II e Kadima High Vol), acabaram ficando com resultados abaixo do CDI, ainda que positivos no ano. Entendemos que, ainda que a performance apresentada em 2019 esteja abaixo do esperado, momentos como este tendem a ocorrer, em especial quando as condições de mercado explicadas acima se fazem presentes. Contudo, uma vez que nossa metodologia de investimento se pauta em estatísticas de longo prazo, estamos confiantes de que esta situação de volatilidade baixa nos mercados não se perpetuará. Em geral, além de repentinos, os aumentos de volatilidade tendem a ocorrer de forma periódica, cenário no qual acreditamos que nossos modelos terão condições de gerar resultados possivelmente melhores.

Já os fundos nos quais a alocação no modelo de tendências de curto prazo aplicado ao mercado de juros é mais relevante (família de fundos de previdência em parceria tanto com as Seguradoras Icatu como XP), conseguiram superar o benchmark com folga, como mostraremos em mais detalhes ao final desta carta.

Por fim, como o modelo de fatores aplicados às ações brasileiras também teve um bom ano, nossos produtos de renda variável que têm este modelo como alocação principal (Kadima Equities, Kadima Long Short Plus e Kadima Long Bias) superaram seus respectivos benchmarks com ganhos bastante expressivos, como detalharemos mais adiante.


CONCENTRAÇÃO DOS FUNDOS DE AÇÕES


Dado o atual cenário, com a bolsa fazendo máximas históricas e os investidores interessando-se cada vez mais em ações, decidimos fazer uma análise sobre a concentração dos fundos dedicados a essa classe de ativos2.

A Figura 1 mostra que tipicamente os FIAs têm nas suas 3 maiores posições alocações em torno de 40- 45% do seu patrimônio. Comparativamente, o Kadima Equities FIC FIA3 historicamente tem nas suas 3 maiores posições alocações em torno de 8-16% do Patrimônio. Na mesma figura, temos ainda o mesmo estudo para as 10 maiores posições. Neste caso, essas posições correspondem em média a 70% do patrimônio dos fundos (contra 27% no caso do Kadima Equities).

A análise seguinte visa a verificar se há alguma relação entre os retornos dos fundos e sua concentração. Para tal, em cada data4 ordenamos os fundos, classificando-os em decis5 de concentração (3 maiores posições) e, em decis do retorno dos últimos 252 dias. Em seguida, calculamos a média dos decis de concentração dos fundos dentro de cada decil de retorno (em cada data). Como podemos observar na Figura 26 , os fundos que mais renderam historicamente foram, estatisticamente falando, mais concentrados que a média. Contudo, aqueles que menos renderam também foram mais concentrados que a média. É fácil interpretar este resultado: Fundos concentrados se destacam positivamente (ou negativamente) justamente por terem concentrado a aposta e, esta ter dado certo (ou errado).

Estes resultados extremos dos fundos concentrados traduzem-se em um maior risco. De fato, na Figura 3, percebe-se que quanto maior a concentração, em média o fundo tem maior volatilidade7 (risco).

Uma das conclusões a que podemos chegar após observarmos estes gráficos é que investidores que aplicam em fundos muito concentrados estão correndo um risco (volatilidade) maior.

Nesta linha, acreditamos que o investimento em ações baseado em fatores (modelo de alocação preponderante em nossos fundos de renda variável), é uma ótima alternativa pra capturar a alta da bolsa, sem depender tanto de apostas concentradas e ainda conseguindo gerar alfa no longo prazo. O ano de 2019 foi um exemplo desta situação para nosso fundo de ações Kadima Equities que, apesar de ter uma carteira bastante pulverizada (vide figura 1 acima), gerou um retorno de 52.84% (contra 31.58% do Ibovespa), representando uma performance bastante expressiva em relação ao benchmark.


MULTIMERCADO


Kadima FIC FIM é um fundo multimercado multiestratégia, sendo o mais antigo gerido pela Kadima. Seu fundo Master tem como característica predominante possuir um portfólio diversificado de modelos matemáticos operando em um variado universo de ativos financeiros. Em 2019, o fundo apresentou retorno de +3.57%, equivalente a 60% do CDI. Desde o início (11/05/2007), o Kadima FIC FIM acumula resultado de +319.31%, equivalente a 135% do CDI deste período.

Conforme explicado na primeira parte da carta, o maior detrator de performance para o fundo no ano de 2019 foram os modelos seguidores de tendência de curto prazo aplicados nos mercados de dólar e de índice Bovespa. Os destaques positivos foram os modelos seguidores de tendência nos juros, além dos modelos de fatores (long-short) aplicado nas ações brasileiras e, os de eventos corporativos aplicado às ações norte-americanas.

Apesar do resultado no ano de 2019 ter sido aquém do que gostaríamos, entendemos que os resultados estão dentro do mandato do fundo. Todas as nossas decisões de investimento são pautadas em rigorosos estudos estatísticos de longo prazo e os mesmos mostram que, em situações de baixa volatilidade como a vivenciada ao longo de 2019, resultados como este são esperados. Isto não muda a convicção em relação aos modelos, uma vez que as premissas utilizadas nos estudos continuam sendo válidas e com foco no longo prazo. Desta forma, esperamos que, no futuro próximo e com a volatilidade dos mercados voltando a níveis mais próximos à sua média histórica, o fundo tenha condições de gerar resultados mais satisfatórios.


O Kadima High Vol FIM é um fundo de gestão predominantemente sistemática. Seu portfólio é composto majoritariamente por parte dos modelos presentes no fundo Kadima Master FIM, porém com uma maior alavancagem. Em 2019, o fundo apresentou retorno de +2.86%, equivalente a 48% do CDI. Desde o início (23/03/2012), o Kadima High Vol FIM acumula resultado de +223.88%, equivalente a 217% do CDI deste período.

Os comentários referentes a este fundo são análogos (na proporção de sua alocação de risco) aos do Kadima FIC FIM, descritos acima.


O Kadima LT FIM é um fundo de gestão predominantemente sistemática. Seu portfólio é composto por um subconjunto dos modelos também presentes no fundo Kadima Master FIM, porém com um maior foco em estratégias que buscam tendências de longo prazo. Em 2019 o fundo apresentou retorno de +5.86%, correspondente a 98% do CDI deste período.

A maior contribuição de retorno do fundo veio dos modelos seguidores de tendência de longo prazo aplicados nos juros. No fechamento do ano, as principais posições do fundo eram vendidas no Dólar contra o Real e, aplicado nos Juros.


PREVIDÊNCIA


O Icatu Kadima FIE Previdência FIC FIM CP8 é um fundo de previdência multimercado que se destina a acolher recursos referentes aos planos PGBL e VGBL oriundos da Icatu Seguros, tendo como objetivo superar o CDI no longo prazo. Esse fundo aplica seus recursos no Icatu Kadima FIFE Previdência FIM CP. Este último por sua vez, vale-se de uma gestão ativa quantitativa, com um portfólio diversificado de modelos matemático-estatísticos semelhante ao do Kadima Master FIM, porém, com algumas restrições e adaptações a fim de se respeitar o enquadramento exigido pela legislação vigente.

Em 2019 o fundo apresentou retorno de +15.23% (equivalente a 255% do CDI). Desde o início (24/07/2013), o Icatu Kadima FIE Previdência FIC FIM CP acumula resultado de +116.74%, equivalente a 138% do CDI deste período.

Os comentários referentes a este fundo são análogos (na proporção de sua alocação de risco, a qual respeita as restrições da legislação de previdência) aos do Kadima FIC FIM, já descritos.

Ainda sobre previdência, lançamos no dia 02/05/2019 o Kadima XP Seguros Prev FIE FIC FIM CP, o qual é um fundo de previdência multimercados que se destina a acolher recursos referentes aos planos PGBL e VGBL oriundos da XP Seguros, tendo como objetivo superar o CDI no longo prazo. Esse fundo aplica seus recursos no Kadima XP Seguros Prev FIFE Master FIM CP, o qual por sua vez segue estratégia similar à do Icatu Kadima FIFE Previdência FIM CP.


AÇÕES


O Kadima Equities FIC FIA é um fundo de ações cujo fundo Master tem como característica principal ser um conjunto de estratégias quantitativas que atuam precipuamente no mercado de ações, levando-se em consideração o objetivo de gerar uma exposição comprada. Em 2019, o Kadima Equities FIC FIA apresentou retorno de +52.84%, enquanto o Ibovespa rendeu +31.58%. Desde o início (17/12/2010), o Kadima Equities FIC FIA apresentou retorno acumulado de 106.55%, frente a 70.11% do Ibovespa para o mesmo período.

Detalhando um pouco melhor os resultados do ano, +27.66% foram dados puramente por conta da alta da bolsa (beta puro)9 e +19.73% foram de alfa gerado. As ações que mais adicionaram valor ao portfólio foram TRIS3, ENEV3, SQIA3, JSLG3 e JHSF3. Os maiores detratores de performance foram as posições em BTOW3, BEEF3, GOLL4, PTBL3 e LPSB3.


LONG SHORT


O Kadima Long Short Plus FIA é um fundo de ações com benchmark CDI, que tem como característica principal ser um conjunto de estratégias quantitativas. Adicionalmente ao modelo long-short predominante nesse fundo, ele também possui outros modelos aplicados em diversos mercados futuros.

Em 2019 o fundo apresentou um retorno de +12.29% (equivalente a 206% do CDI). Desde o início (06/11/2018), o fundo acumula resultado de +13.25%, equivalente a 191% do CDI deste período.

Detalhando melhor os resultados, a fim de analisarmos o quanto cada ação contribuiu para o resultado, precisamos considerar tanto aquelas que estão na Carteira Long, como aquelas que estamos Short direta ou indiretamente (através do Ibovespa). Utilizando esta metodologia, as ações que mais contribuíram positivamente para o resultado foram BPAC, SULA, CSAN, ENEV e PRIO. Os destaques negativos foram posições em BBDC, VALE, BIDI, BBAS e ITUB.


* O histórico completo de rentabilidades mensais de todos os fundos geridos pela Kadima podem ser consultados em nosso site

Kadima FIC FIM: Início do Fundo: 11/05/2007. PL Médio em 12 meses: R$ 14,613,412. Taxa de administração: 2%a.a. (máx. de 2.5%a.a.). Taxa de Performance: 20%do que exceder o CDI. Público Alvo: Investidor em Geral. Cota de Aplicação: D+0. Cota de Resgate: D+0. Liquidação de Resgates: D+1.
Até o dia 6-dez-2013 a taxa de performance era de 25%.

Kadima II FICFIM: Início do Fundo: 30/04/2008. PL Médio em 12 meses: R$ 547,594,242. Taxa de administração: 2%a.a. (máx. de 2.5%a.a.). Taxa de Performance: 20%do que exceder o CDI. Público Alvo: Investidor em Geral. Cota de Aplicação: D+0. Cota de Resgate sem Taxa de Saída: D+10. Cota de Resgate com Taxa de Saída: D+3. Liquidação de Resgates: D+1 da Cotização.
Até o dia 6-dez-2013 a taxa de performance era de 25%

Icatu Kadima FIEPrevidência FICFIM CP: Início do Fundo: 24/07/2013. PLMédio em 12 meses: R$ 85,328,632. Taxa de administração: 2%a.a. (máx. de 2%a.a.). Taxa de Performance: 20% do que exceder o CDI. Público Alvo: Aplicações de recursos através de Planos PGBL e VGBL instituídos pela ICATU SEGUROS S/A

KADIMA LT FIM: Início do Fundo: 02/01/2019. PL Médio em 12 meses: R$ 0. Taxa de administração: 2%a.a. (máx. de 2%a.a.). Público Alvo: Investidor em Geral. Cota de Aplicação: D+0. Cota de Resgate: D+10. Liquidação de Resgates: D+1 da Cotização.

KADIMA Long Bias FIM: Início do Fundo: 26/08/2019. PL Médio em 12 meses: R$ 0. Taxa de administração: 1.75%a.a. (máx. de 1.75%a.a.). Taxa de Performance: 20%do que exceder o CDI. Público Alvo: Investidor em Geral. Cota de Aplicação: D+0. Cota de Resgate: D+10. Liquidação de Resgates: D+1 da Cotização. Fundo com menos de 12 meses de histórico.

Kadima EquitiesFICFIA: Início do Fundo: 17/12/2010. PLMédio em 12 meses: R$ 20,739,779. Taxa de administração: 1.35%a.a. (máx. de 1.35%a.a.). Taxa de Performance: 20%do que exceder o IBOVESPA. Público Alvo: Investidor em Geral. Cota de Aplicação: D+0. Cota de Resgate: D+1. Liquidação de Resgates: D+2 da cotização.


NOTAS


1- Além das estratégias predominantes outras estratégias também fazem parte do portfólio
* A rentabilidade do fundo Kadima Long Bias FIM não é apresentada uma vez que o fundo possui período de funcionamento inferior a 6 meses.

2- Selecionamos o universo de fundos através do Economática, com os seguintes critérios, os quais foram atendidos por 886 fundos: País sede: Brasil; Tipo de Ativo: Fundo; Classificação CVM: Ações; Data da Última Cotação: Maior que 01/01/2017; Fundo de cotas: Não; Valor Investido em Cotas de Fundos: Menor que 40%; Valor Investido em Ações: Maior que 66%; Nome: não contém Bias; Nome: não contém Equity Hedge; Nome: não contém LB; Classificação Anbima: Diferente de Previdência Ações, Previdência Ações Ativo e, Previdência Ações Indexado. Além dos critérios descritos, verificamos em cada data se as posições “short” em ações do fundo eram inferiores a 20% do Patrimônio e, se o a posição net (long menos short) em ações do fundo era superior a 60% do Patrimônio.

3- A análise na realidade foi feita à partir da carteira do seu fundo master, Kadima Equities Master FIA.

4- Datas de fechamento de mês, que são as quais há a carteira do fundo disponibilizada na CVM.

5- Decis são os grupos no qual você divide uma população igualmente de acordo com os valores de uma variável em particular. Assim o primeiro decil são os 10% com valores mais baixos e, o décimo decil são os 10% com valores mais altos.

6- Esse tipo de gráfico é chamado de boxplot. Para entender como deve-se ler esse tipo de gráfico, sugerimos a leitura de https://towardsdatascience.com/understanding-boxplots-5e2df7bcbd51

7- É uma medida de risco, aqui definida como desvio padrão dos retornos diários, calculado com os últimos 252 dias.

8- O Icatu Seg Kadima FIM CP Previdencia foi transformado em Icatu Kadima FIE Previdencia FIC FIM CP em 28/09/2018. As rentabilidades e estatísticas divulgadas do Icatu Kadima FIE Previdencia FIC FIM CP incluem o período desde sua criação como Icatu Seg Kadima FIM CP Previdencia em 24/07/2013, uma vez que não houve mudança na política de investimento, senão pelo fato de que esta passou a ser executada através do KADIMA FIFE PREV FIM, fundo no qual o Icatu Kadima FIE Previdencia FIC FIM CP está obrigado a aplicar no mínimo 95% do seu PL.

9- Conforme mostramos na nossa carta de setembro de 2017, consideramos que o beta do Kadima Equities FIC FIA é de aproximadamente 0.85 no longo prazo.


Esta carta é uma publicação cujo propósito é divulgar informações e dar transparência à gestão executada pela Kadima Asset Management. As informações contidas neste material são de caráter exclusivamente informativo, não devem ser consideradas uma oferta para aquisição de cotas de fundos de investimento e não constitui prospecto previsto na instrução CVM 555 ou no Código de Auto-Regulação da ANBIMA. Este Material Técnico contém resultados baseados em simulações históricas e os resultados reais poderiam ser significativamente diferentes. O investimento em Fundo não é garantido pelo Fundo Garantidor de Crédito”. Rentabilidade passada não representa garantia de rentabilidade futura. A rentabilidade divulgada não é líquida de impostos e de eventual taxa de saída. Para avaliação de um fundo de investimento, é recomendável a análise de, no mínimo, 12 (doze) meses. Leia o formulário de informações complementares, a lâmina de informações essenciais, se houver, e o regulamento antes de investir. Os termos “Master” e “Feeder” são comumente utilizados no meio financeiro para designar veículos de investimento que fazem parte de uma estrutura na qual vários fundos de cotas possam compartilhar de uma mesma estratégia. Os fundos de cotas são chamados “Feeders”, pois aplicam recursos financeiros no fundo receptor, este chamado fundo “Master”, no qual a estratégia é implementada. Administrador/ Distribuidor: BNY Mellon Serviços Financeiros DTVM S.A., CNPJ: 02.201.501/0001-61, situada à Av. Presidente Wilson, 231, 11º andar, Rio de Janeiro, RJ, CEP 20030-905. Telefone: (21) 3219-2998 Fax (21) 3974-4501 www.bnymellon.com.br/sf – SAC: sac@bnymellon.com.br ou (21) 3974-4600, (11) 3050-8010, 0800 725 3219 – Ouvidoria: ouvidoria@bnymellon.com.br ou 0800 7253219.